ETH 정체성 혼란과 숙제

11월 8일, 비탈릭 부테린(Vitalik Buterin)은 X에 ETH를 '수수료 소각 토큰'이 아니라 '가치 저장 수단(Store of Value, SoV)'으로 봐야 한다는 스레드를 올렸다.

자산으로서의 ETH 정체성에 대한 논쟁은 전혀 새로운 것이 아니다. 다만 그 대부분은 마케팅의 관점에서 ETH를 포지셔닝하거나, 철학적인 논의에 가까웠다. 하지만 이번 비탈릭의 포스팅은 ETH를 넘어 이더리움 네트워크의 정체성과 앞으로의 방향성을 엿볼 수 있는 매우 중요한 주장이다.

지금까지 이더리움 네트워크는 스마트 컨트랙트 플랫폼으로서, 시장에서 ETH는 기술주와 같이 여겨졌다. 이더리움은 그동안 블록체인 업계의 가장 기술적 엣지에서 새로운 혁신을 주도해 왔다. 기술주는 변해야 살아남고, 가치 저장 수단은 변화를 최소화해야 한다. 그런데 비탈릭은 이더리움 스스로도 혼란스러워하던 ETH의 정체성을 가치 저장 수단으로 못 박았다. 로드맵이 끊임없이 바뀌고 6개월 주기로 대규모 하드포크를 목표로 하는 네트워크 위에서, ETH는 과연 시장에서 가치 저장 수단으로 받아들여질 수 있을까?

비탈릭의 주장: ETH는 가치 저장 수단이다

비탈릭의 주장을 요약하면 다음과 같다.

1. 소각을 기반으로 ETH 가치를 평가하는 것은 오히려 이더리움 가치평가에 좋지 않다. 연간 소각액을 할인율로 나눈 값이 시가총액의 바닥이 된다는 순현재가치(NPV) 논리는 수수료가 생태계 밖에서 유입될 경우에만 성립한다. 그러나 ETH의 소각이 가장 활발하던 2021~23년조차 대부분은 크립토 내부 수요였다. ETH 가격이 떨어지면 수수료도 함께 줄어드는, 바닥이 가격을 따라 더 낮아지는 구조인 것이다.
2. 소각을 극대화하려면 이더리움은 중앙화된 대기업처럼 움직여야 한다. 현재 이더리움과 시가총액이 비슷한 대기업의 R&D 지출을 기준으로 하면 연간 약 70만 ETH의 프로토콜 내 자금이 필요하다. 또한 시장 변화에 맞춰 방향을 수정하게끔 개입하는 주체가 필요하다. 수수료 극대화는 이더리움을 더 확장해 가스비를 낮추는 것과도 방향을 달리한다.
3. SoV에 최적화하는 것은 현재 이더리움이 가장 높이 평가받는 가치들과 같은 방향이다. 현재 이더리움이 채택되는 가장 큰 이유는 소각이 아니라 탈중앙화, 그리고 CROPS(검열 저항성, 오픈소스, 프라이버시, 보안) 속성 때문이다. SoV의 첫 번째 지표는 살아남는 것이다. 보수적인 암호학 선택, 부분적인 경화(ossification), 최소한의 프로토콜 정치, 검열 저항(FOCIL), 노트북에서도 구동 가능한 가벼운 노드와 같은 것이 이에 해당한다.
4. L1에 발행되는 자산이 많아질수록 ETH로 할 수 있는 일도 늘어난다. RWA와 탈중앙 자산을 ETH와 교환하고, ETH를 담보로 다른 자산을 활용하는 일 모두 ETH를 보유하는 효용이 된다. 채택과 SoV는 같은 방향을 향하는 것이다.

비탈릭의 결론을 정리하면, 이더리움이 중요한 이유는 탈중앙화, CROPS와 같은 이더리움의 고유한 가치 때문이며, ETH를 보유할 이유도 같은 가치에서 출발한다. 즉, 네트워크 가치의 기반과 자산 가치의 기반을 일치시키겠다는 것이다.

변할 수밖에 없는 네트워크, 변하지 않아야 하는 자산

수수료와 소각이 ETH 가치의 원천이 애초에 아니라는 것에는 100% 동의한다. 하지만, ETH가 SoV로 받아들여지기까지는 해결해야 할 문제들이 가득하다.

먼저 발행량이다. 소각이 발행을 상쇄해 줄 것이라는 희망을 내려놓고 나면 ETH는 매년 순발행이 무한정 이어지는 자산이 된다. 결국 이더리움 네트워크의 채택이 ETH의 쓰임을 늘려주고 보유하게 만들 것이라는 새로운 기대에 의존해야 한다. 수수료와 소각은 명확히 수치로 주어지는 지표다. 하지만 RWA의 증가가, 기관의 이더리움 네트워크 채택이 ETH 보유에 대한 수요를 가져올 것이라는 명확한 연결고리는 안타깝게도 없다. 즉, ETH의 가치는 이제 수치로 확인되는 현금흐름이 아니라, 시장이 ETH를 보유하기로 선택할 것이라는 믿음에 기대게 되는 것이다.

그 다음은 공급 정책의 변화 가능성이다. 지금 이 순간에도 이더리움에서는 인플레이션 정책을 수정하기 위한 논의가 진행 중이다(EIP-8363). 이미 이더리움은 2021년 런던 하드포크에서 소각(EIP-1559)을 도입하고, 2022년 PoS 전환 시점에 발행량을 크게 줄이며 ETH 공급 정책을 변경한 적 있다. ETH가 정말 가치 저장 수단으로서 인정을 받으려면, 아무리 탈중앙화된 거버넌스라 하더라도 누군가에 의해 자산의 공급 정책이 변경될 여지가 있어서는 안 될 것이다.

마지막으로 기술로서의 이더리움 네트워크와 가치 저장 수단으로서의 ETH가 과연 양립할 수 있는지다. ETH가 SoV를 지향한다는 것은 결국 이더리움의 기술적 변화를 점점 축소하겠다는 것을 의미한다. 그리고 이미 그 움직임은 진행되고 있다. 이더리움 재단은 규모를 크게 줄이고 있고, 2029년까지 계획된 로드맵(Strawmap)을 달성한 뒤에는 재단과 지금의 코어 개발자들이 사라져도 이더리움이 계속 작동하는 '워크어웨이 테스트(walkaway test)'를 최종 목표로 한다.

중요한 문제는 이더리움이 결국 기술이라는 점이다. 기술은 변해야 한다. 양자 위협과 같은 기술적 위협은 언제든 새로 등장할 수 있다. 지금 이더리움이 검증 방식을 ZK 기반으로 전환하고 있는 것처럼, 앞으로 더 나은 기술적 진보에 대응해야 한다. 기술에 이 정도면 되었다는 수준은 없기에 이더리움 네트워크는 언제든 다시 큰 규모로 변할 수 있다. 그리고 ETH라는 자산 역시 그 과정에서 네트워크 로드맵의 달성 여부, 보안 위협, 기술적 진보와 같은 도전을 끊임없이 받게 될 것이다. 물론 비트코인도 세그윗과 탭루트처럼 변화가 있었다. 중요한 것은 기술의 변화가 아니라, 보유자가 믿는 약속이 변하지 않는다는 신뢰다.

이더리움은 매우 복잡한 네트워크다. 당연히 비트코인보다 복잡하고, 놀랍게도 솔라나를 비롯한 대부분의 고성능 블록체인 네트워크보다도 복잡한 인프라와 아키텍처를 갖고 있다. 복잡성은 그 자체로 공격 표면이자 유지 비용이다. 변화가 크고 잦을수록 그 약속을 지키기는 어려워진다. 이렇게 복잡한 네트워크가 계속 변하면서도 약속을 지켜낼 수 있을지는 여전히 열린 질문이다. ETH를 SoV로서 보유하는 사람들조차 이더리움 네트워크에는 여전히 기술주의 모습을 기대한다. 즉, ETH에는 변하지 않는 자산의 신뢰를, 이더리움에는 끊임없이 성장하는 기술의 성과를 동시에 요구하는 셈이다.

그렇다면 이더리움은 인플레이션 정책과 같은 부분에서 SoV로서 ETH에 대해 변하지 않을 것들을 약속해야 한다. CROPS는 네트워크에 대한 선언이지 ETH에 대한 약속이 아니다. 또한 '네트워크 채택이 늘어나면 ETH의 쓰임도 늘어나지 않을까?'와 같은 추측에 기댄 희망만으로는 부족하다. 네트워크의 성장과 ETH의 가치를 일치시키는 누구나 납득할 만한 설득이 필요하다.