크립토 ETF: 미국의 1,200억 달러 실험이 한국에게 남긴 교훈

Key Takeaways

• 미국 현물 크립토 ETF 시장은 대규모 AUM과 빠른 자금 유입을 통해 이미 상품시장적합성을 입증했으며, 한때 비트코인 ETF AUM이 금 ETF를 추월하기도 했다.
• 한국에서 크립토 ETF의 핵심 가치는 리테일 투자자 접근성 확대가 아니라, 연금, ISA, 보험 일반 계정, 기관 포트폴리오처럼 거래소 직접 매수가 불가능한 구조적 자본을 시장에 참여시키는 데 있다.
• 미국 ETF 시장의 교훈은 선점 효과나 낮은 수수료보다 유통망이 더 중요하다는 점이며, 블랙록 IBIT는 증권사 유통망, 기관 모델 포트폴리오 편입, 브랜드 신뢰, 유동성 플라이휠을 통해 시장을 장악했다.
• 한국은 미국처럼 단일 커스터디언에 의존하는 구조를 그대로 따르기보다, 초기 설계 단계부터 복수의 적격 커스터디언을 활용하는 더 안정적인 수탁 구조를 만들 수 있다.
• 한국 금융사들은 이미 거래소 인수, 커스터디 구축, 인프라 파트너십을 통해 규제보다 앞서 움직이고 있으며, 최종 승자는 규제 통과 후 가장 먼저 신청하는 곳이 아니라 유통망, 커스터디, AP 역량, 지수 인프라를 미리 확보한 곳이 될 가능성이 높다.

본 글은 포필러스와 판테라 캐피털이 공동 발간한 “한국 기관을 위한 블록체인 가이드북 2026” 보고서의 일부 내용을 발췌 및 재구성한 것입니다. 기업 및 기관 투자자가 주목해야 할 나머지 14개 핵심 주제는 보고서 전문에서 확인하실 수 있습니다.

1. 개요: ETF 시장에 진입하지 못하는 한국 기관 자본

2026년 3월 기준 미국 현물 비트코인 ETF 시장의 AUM은 약 1,200억 달러 수준이며, 비트코인이 118,000달러 이상에서 거래되던 시점의 최대 AUM은 약 1,600억 달러에 달했다. 2024년 1월 출시 이후 누적 순유입은 530억 달러를 기록했으며, 블랙록의 IBIT는 단독으로 547.6억 달러를 보유하고 374일 만에 800억 달러를 돌파하여, 모든 자산군을 통틀어 역대 최단 기간 기록을 경신했다. 2024년 12월에는 미국 비트코인 ETF의 AUM이 금 ETF를 사상 최초로 추월하여 비트코인 ETF 1,293억 달러 대 금 ETF 1,289억 달러를 기록했다. 비트코인이라는 자산에 대한 입장과 무관하게, ETF의 PMF(Product-Market Fit)는 이미 검증된 것으로 판단된다.

한편, 한국 기관 투자자들은 해당 시장에 참여할 방법이 존재하지 않는다. 국민연금은 마이크로스트래티지(MicroStrategy) 주식 614,409주, 약 7,910만 달러 상당을 보유하고 있지만, 국민연금 총 AUM 약 1,500조 원 대비 0.005%에 불과하다. 이는 크립토에 대한 자산 배분이 아니라, 마이크로스트래티지가 편입된 MSCI 지수를 패시브로 추종한 결과에서 비롯된 반올림 오차 수준에 가깝다. 나아가 기금운용위원회는 크립토에 자본을 배분하겠다는 의사결정을 내린 적이 없으며, 그러한 의사결정을 내릴 수 있는 프레임워크 자체가 부재한 상황이다.

한국에는 1,600만 개 이상의 크립토 실계좌가 존재하며, 이는 전체 인구의 약 31%에 해당한다. 해당 이용자들은 이미 업비트와 빗썸 거래소를 통해 크립토 자산에 투자하고 있다. 따라서 ETF 논의의 핵심은 리테일 투자자들에게 ETF에 대한 접근성을 제공하는 데 있기보다는 거래소에서 직접 매수한 크립토를 편입할 수 없는 구조적 자본, 즉 연금 위탁 운용, ISA 래퍼, 보험 일반 계정 등을 해방시키는 데 의미가 있다. 이는 미국에서 ETF 출시 이전까지 401(k)와 IRA가 코인베이스에서 매수한 비트코인을 보유할 수 없었던 것과 동일한 구조적 장벽이다. 한국 ETF 전체 시장 규모는 약 300~400조 원(약 2,080~2,670억 달러) 수준이기에 크립토 ETF 역시 승인될 경우 빠르게 성장할 수 있을 것으로 추측한다.

크립토 투자자는 한국 유권자의 약 36%를 차지한다. 이재명 대통령은 선거 기간 중 현물 크립토 ETF 허용, 국민연금의 직접 투자, 원화 연동 스테이블코인 발행을 공약으로 내세웠으며, 정치적 의지는 분명히 존재한다. 다만 현재 진행을 가로막고 있는 것은 방향성에 대한 반대가 아니라 관할권 분쟁과 법안 설계상의 세부 쟁점이다.

2. 글로벌 동향: 1,200억 달러 실험이 남긴 교훈

2.1 ETF의 핵심은 유통망

미국에서 벌어진 2년간의 실험이 남긴 교훈은 유통망을 확보하는 것이 가장 중요하다는 점이다. 미국은 2024년 1월 11개 현물 비트코인 ETF를 동시에 출시했다. 18개월 후 상위 3개(IBIT, FBTC, GBTC)가 전체 AUM의 80% 이상을 점유했고, IBIT 단독으로 50% 이상의 시장 점유율을 차지했다. 수수료가 가장 낮은 ETF가 성공한 것이 아니다. BITB(0.20%)와 ARKB(0.21%)는 모두 IBIT의 0.25% 수수료를 하회했지만 자본 유입에 실패했다. IBIT이 미국 전 브로커리지 플랫폼에서의 가용성, 기관 모델 포트폴리오 편입, 그리고 가장 좁은 스프레드가 가장 많은 거래량을 유인하고 이 거래량이 다시 스프레드를 축소시키는 유동성 플라이휠을 형성하는데 성공한 탓이다.

그레이스케일의 교훈은 시사하는 바가 크다. 그레이스케일은 2013년부터 비트코인 투자 상품을 운용해왔으며 10년의 선점 우위를 확보하고 있었다. ETF 전환 이후에도 경쟁사가 0.20~0.25%를 부과하는 가운데 1.50%의 보수를 유지했고, 그 결과 210억 달러 이상이 유출됐다. 블랙록은 2023년 6월 신청, 2024년 1월 출시하여 12개월 이내에 시장 지배력을 확보했다. 유통 인프라가 없는 선점 우위는 경쟁력이 크지 않으며, 그보다는 가장 넓은 증권사 유통망, 연금 접근성, 브랜드 신뢰를 보유한 곳이 중요하다는 의미다.

수수료 구조도 살펴볼 필요가 있다. 모건 스탠리의 MSBT는 2026년 4월 8일 수수료 0.14%로 출시되어 첫날 3,400만 달러를 유치하며 최초의 은행 계열 현물 비트코인 ETF가 되었다. 이것이 수수료의 하한선을 설정한다. 국내 주식형 ETF의 평균 보수가 20bp 미만이라는 것을 감안하면 한국의 ETF 수수료는 미국 대비 더 낮은 편에 속한다. AUM 300억 달러에 18bp를 적용하면 전체 시장이 연간 약 5,400만 달러의 보수를 창출하는 데 그친다. 2~3개 운용사가 나눌 경우 운용사별 1,800만~2,700만 달러로, 대형 자산운용사의 관점에서는 이는 유의미한 수익 규모가 아니다. 다만, ETF는 독립적인 사업이 아님을 감안해야 한다. 커스터디, 프라임 브로커리지, 스테이킹 수익 배분, OTC 체결, 구조화 상품, 파생상품으로 확장할 수 있는 경로를 제공하며, 이 경우 수익 규모는 5~10배 이상 커질 수 있을 것으로 추측한다. 한국에서 관측되고 있는 M&A 트렌드가 ETF 보수를 목적으로 하지 않는 이유가 여기에 있다.

2.2 커스터디 관점

커스터디 사업 관점에서, 코인베이스는 미국 현물 비트코인 ETF AUM의 80% 이상을 수탁하고 있다. 11개 ETF 중 8개가 코인베이스를 커스터디언으로 사용하며, 약 150만 BTC가 단일 기관에 보관되어 있는데 이는 비트코인 최대 공급량의 약 7%에 해당한다. 피델리티만이 피델리티 디지털 에셋(Fidelity Digital Assets)을 통해 자체 커스터디를 운영한다. 코인베이스에서 보안 사고, 규제 조치, 또는 운영 장애가 발생할 경우 미국 ETF 시장 전체가 동시에 영향을 받는 구조다. KODA(KB), 비트고 코리아(BitGo Korea, 하나), 코빗(미래에셋) 등 복수 커스터디언으로 출발하는 한국의 경우 구조적으로 우월하며, 한국은 이러한 편중을 기정사실로 받아들이는 대신 설계 단계에서부터 멀티 커스터디언 아키텍처를 구축할 수 있다.

2.3 스테이킹 관점

스테이킹도 빼놓을 수 없는 요소다. 블랙록의 ETHB는 2026년 3월 나스닥에 상장되었으며, 보유 ETH의 70~95%를 스테이킹하고 5~30%를 환매 대응용 유동성 슬리브로 유지하는 구조다. 총 스테이킹 수익률은 연환산 약 3.1%이며, 밸리데이터 비용과 운용사 몫을 제한 순수익률은 1.9~2.2%에 달한다. 비트와이즈(Bitwise)의 BSOL은 2025년 10월 보유 SOL의 100%를 스테이킹하는 구조로 출시되어 연 6~7% 수익률을 제공했고, 출시 수 주 만에 AUM 5억 달러를 유치하며 초기 카테고리 유입의 89%를 점유했다. 다만 리스크는 실재한다. 스테이킹 수익률은 이자가 아닌 프로토콜 인플레이션에 기인하며, 원화가 아닌 네이티브 토큰으로 표시되고, 언스테이킹 대기열이 T+2 환매 윈도우(window)와의 유동성 미스매치를 발생시킨다. 한국에서 스테이킹 수익의 세무 처리 역시 미확정 상태다. 그러나 한국 자산운용사에게 주어진 상품 설계 과제는 스테이킹의 존재 여부가 아니라, 스테이킹 슬리브를 포함하여 출시할 것인지 여부에 있다.

2.4 아시아 시장에서의 크립토 ETF

미국 외의 다른 국가에선 어떨까? 홍콩의 경우 규제 승인만으로는 충분하지 않다는 점을 보여주었다. 홍콩은 2024년 4월 3개 발행사를 통해 현물 비트코인 및 이더리움 ETF를 출시했으며, 시장에서는 250억 달러의 유입을 전망했다. 그러나 실제 AUM은 약 3억 달러로 당초 전망치의 1.2%에 그쳤고, 첫날 거래량은 1,100만 달러에 불과했다. 중국 본토 투자자의 접근이 원천 차단되어 있었고, 홍콩 자체의 기관 투자자 기반이 미국 대비 협소한 데다, 401(k), IRA 등 퇴직 계좌를 통한 자동 배분과 같은 대규모 유통 경로가 부재했기 때문이다. 한국의 출발점은 이와 근본적으로 다르다. 연간 1,100억 달러에 달하는 해외 거래소 자본 유출이 기존 수요를 입증하고 있으며, 300~400조 원 규모의 기구축된 ETF 시장이 즉각적인 유통 경로를 제공하고, 1,600만 크립토 계좌 보유자가 기 검증된 수요 기반을 형성한다. 다만 홍콩의 교훈은 유효하다. 유통 채널, 세제 인센티브, 기관 투자 가이드라인이 수반되지 않는 규제 승인은 헤드라인을 만들 뿐, AUM을 만들지는 못한다.

일본의 움직임은 아시아 시장이 향하고 있는 방향을 보여준다. 일본 금융청(FSA)은 2026년 중 약 105개 주요 크립토 자산을 "금융상품"으로 재분류하며, 적용 세율을 기타소득 최대 55%에서 분리과세 20%로 인하할 예정이다. 현물 크립토 ETF의 목표 시점은 2028년이며, 다이와(Daiwa), 미쓰비시 UFJ(Mitsubishi UFJ), 에셋 매니지먼트 원(Asset Management One) 등 6개 대형 자산운용사가 이미 크립토 상품 라인업 검토에 착수한 상태다. 한국은 전체 인구의 31%가 크립토 계좌를 보유하며 리테일 채택 면에서 한 자릿수에 그치는 일본을 역사적으로 앞서왔으나, 기관 프레임워크 구축 속도에서는 불확실한 상황이다.

3. 한국 시장에서의 기회: 인프라 경쟁 착수

3.1 법보다 빠른 자본

한국의 규제 일정은 확약할 수 없다. 디지털자산기본법(DABA)은 2026년 4월 현재 사실상 교착 상태에 있으며, 세 가지 미해결 쟁점에 막혀 있다. 첫째는 거래소 지분 보유 상한으로, 개인 20%, 법인 34%에 대한 합의가 형성되고 있으나 5대 거래소 모두 이미 해당 기준을 초과하고 있다(두나무 대표 25.53%, 빗썸홀딩스 73.56%, 미래에셋의 코빗 지분 92%). 둘째는 스테이블코인 발행 자격으로, 한국은행은 은행의 지분 51% 이상 필수 참여를 주장하는 반면 금융위원회는 이에 반대 입장이다. 셋째는 외국 스테이블코인 규제로, 써클(Circle) 등 해외 발행사에 한국 법인 설립을 의무화하는 내용이다. 한 업계 관계자가 서울경제에 밝힌 바와 같이 “연내 통과도 불투명하며, 시행령까지 감안하면 내년을 바라봐야 할 수 있다.”

이 가운데 한국 금융사들은 승인이 시기의 문제일 뿐이라는 전제하에 인프라 구축에 착수한 상태이며, M&A도 활발하게 이루어지고 있는 상황이다. 미래에셋은 2026년 2월 NXC 및 SK 스퀘어(SK Square)로부터 코빗 지분 92.06%를 1,335억 원에 인수하여, 글로벌 AUM 4,180억 달러 기반의 "미래에셋 3.0" 전략 아래 거래소, 커스터디, 마켓메이킹 사업을 수직 통합했다. 네이버 파이낸셜은 2025년 11월 기업가치 약 103억 달러로 두나무와 주식 교환 합병을 발표하여 네이버페이 3,400만 사용자와 업비트 사용자 800만 명을 하나의 플랫폼으로 묶는 구조이나, DABA 불확실성으로 인해 주주총회가 2026년 8월로 연기된 상태다. 한국투자증권은 2026년 4월 현재 코인원 지분 약 20% 인수를 검토 중인 것으로 알려졌다.

커스터디 영역에서는 KB금융이 2021년부터 한국 최초의 은행 계열 크립토 커스터디언인 KODA를 운영하고 있으며, 하나금융은 SK텔레콤과의 합작으로 비트고 코리아를 운영하고 있다. 신한금융은 내부 디지털자산 전담팀을 구성 중이다. 바이낸스는 고팍스 지분 67% 인수를 통해 한국 시장에 재진입했으며, 2025년 10월 FIU 승인을 획득했다.

ETF 발행 역량은 미래에셋, 삼성자산운용, KB자산운용 등을 통해 갖춰져 있으나, 규제 승인이 병목이다. 한국거래소(KRX) 정은보 이사장은 "크립토 연계 ETF의 상장 및 거래를 위한 시장 인프라는 이미 구축되어 있다"고 밝힌 바 있으나, 상장을 위해서는 크립토를 ETF 적격 기초자산으로 분류하는 자본시장법 개정이 선행되어야 한다. 커스터디 인프라는 구축 중이나, DABA 통과 전까지 ETF 등급 라이선스가 부재한 상태다.

이에 실질적으로 남아 있는 공백은 두 가지다. 첫째, KRX 회원 자격과 크립토 결제 역량을 동시에 보유한 기관급 AP(인가 참여자)가 없다. 현물 설정 방식에서는 AP가 크립토 자산을 직접 보유, 이전해야 하는데, 현재 증권 인프라와 크립토 인프라를 동시에 갖춘 기관이 부재하다. 한국투자증권의 코인원 지분 인수가 이 공백을 메울 수 있을 것으로 전망된다. 둘째, 국내 크립토 가격 지수 제공자가 존재하지 않는다. 미국은 CF 벤치마크(CF Benchmarks)와 CME에 의존하고 있으나, 한국은 업비트, 빗썸 등 국내 거래소 거래량을 가중하여 산출하는 감사 가능한 독립 방법론이 필요하다. KRX가 자체 구축하거나 외부에서 라이선스를 도입해야 한다.

3.2 승자의 조건

바텀업으로 산출한 단기 수익 기회는 다음과 같다.

참고: 거래소 수수료 환류 규모는 해외 거래소로 유출된 한국 자본의 10%가 국내로 유입한다는 가정하에 산출. ETF 및 수탁 수수료 범위는 한국 가상자산 ETF AUM $42-56B 추정치에 업계 표준 수수료율(운용보수 25-50bps, 수탁보수 5-15bps)을 적용하였으며, 한국 기존 ETF 시장 규모(₩300-400조)를 벤치마크로 참조. 파생상품 규모는 현재 한국 투자자의 해외 파생상품 거래량을 기준으로 산정. 모든 수치는 시장 규모 추정을 위한 예시적 산출이며, 수익 전망치가 아님.

물론 DABA 통과 시점이 불확실한 만큼 조기 인프라 투자에는 리스크가 수반되나, 동시에 승자독식에 가까운 시장에서 선점자가 유동성–스프레드–거래량이라는 플라이휠을 확보하면 후발 주자의 추격은 구조적으로 어려운 것도 사실이다. 미국에서 프랭클린 템플턴(Franklin Templeton), 위즈덤트리(WisdomTree), 인베스코(Invesco)의 합산 점유율이 10% 미만에 머물고 있는 것이 이를 방증한다. 한국에서도 인수 가능한 거래소가 소진되고 있다. 코빗은 미래에셋이, 고팍스는 바이낸스가 각각 인수했고, 코인원은 인수 절차가 진행 중이며, 업비트의 기업가치는 103억 달러에 달한다. 2027년에도 유사한 기회가 남아 있으리라는 보장은 없다.

결국 이 시장의 승패를 가르는 변수는 규제 타이밍이 아니라 유통 인프라다. 이런 관점에서 ETF 시장을 선점할 기업은 DABA 통과 이후 가장 먼저 신청하는 곳이 아니라, 법이 바뀌는 시점에 증권사 고객 관계, 커스터디 스택, AP 역량을 이미 확보하고 있는 곳일 가능성이 높다.